صفحه اصليدرباره ماتماس با مابازگشتوب سرويس

 

تعداد بازديد: 10765                                               
ساختار مالي شرکت‌ها
دانستني منبع
ساختار مالي شرکت‌ها عنوان
آنت پولسن - مترجمان: محمدصادق الحسيني، محسن رنجبر نويسنده
1388/04/06 تاريخ

طبــق بـرآورد انجمـن بــازار اوراق قرضــه The Bond Market Association در انتهاي سال 2003 شرکت‌هاي آمريکايي بيش از 5/4 تريليون دلار اوراق قرضه منتشر کرده و در فاصله سال‌هاي 1994 تا 2003 به طور متوسط معادل حدود 50 درصد از ارزش ويژه ارزش سهام شرکت بدهي داشته‌اند.

خلاصه
روزنامه دنياي اقتصاد مرجع

    چاپ   ارسال براي دوستان

طبــق بـرآورد انجمـن بــازار اوراق قرضــه (The Bond Market Association) در انتهاي سال 2003، شرکت‌هاي آمريکايي بيش از 5/4تريليون دلار اوراق قرضه منتشر کرده و در فاصله سال‌هاي 1994 تا 2003 به طور متوسط معادل حدود 50‌درصد از ارزش ويژه (ارزش سهام) شرکت بدهي داشته‌اند.

لذا مي‌توان نتيجه گرفت که شرکت‌ها به شدت به تامين مالي از طريق بدهي‌ها متکي هستند. با اين وجود، پرسشي که تاکنون از سوي فعالان بازار و دانشگاهيان به آن پاسخ خوبي داده نشده اين است که شرکت‌ها چگونه مشخص مي‌کنند که چه درصدي از فعاليت‌هايشان از طريق استقراض و چه درصدي از طريق انتشار اوراق قرضه تامين مالي شود.

فرانکو موديلياني و مرتون ميلر در مقاله مهم و اثرگذاري که در سال 1958 به نگارش درآورند، بحث‌هاي جديدي را در رابطه با ميزان استقراضي که شرکت‌ها بايد انجام دهند، مطرح ساختند (هر دوي اينها، به خاطر اين اثر و ديگر تحقيقات اقتصاديشان، جايزه نوبل دريافت کردند).

اين مقاله آن‌قدر مشهور و شناخته شده است که اقتصاددانان مالي، بيش از 30سال است که از آن باعنوان «تئوري M&M» ياد مي‌کنند

اين دو نشان دادند که ارزش يک شرکت (و ارزش جريانات نقدينگي آن) از نسبت قرض به ارزش ويژه‌اي که براي تامين منابع مالي سرمايه‌گذاري‌هاي شرکت استفاده شده، مستقل است.

اين نتيجه‌گيري تکان‌دهنده، بر پايه فرضيات خاصي قرار داشت که در دنياي واقعي صحت ندارند؛ مثلا فرض شده بود که هيچ گونه ماليات شرکتي يا شخصي وجود ندارد، افراد به اطلاعات کامل دسترسي دارند، نرخ بهره وام اعطا شده به افراد و به شرکت‌ها يکسان است و چگونگي پرداخت بابت دارايي‌ها بر روي بهره‌وري تاثير نمي‌گذارد. با وجود اين فروض، اين مطالعه نقطه آغازي براي درک بهتر بدهي شرکت‌ها فراهم ‌آورد.

برهان آربيتراژ (arbitrage proof M&M) به طور خلاصه از اين قرار است: دو شرکت را در نظر بگيريد که از هر لحاظ مانند هم هستند، به استثناي اين که تامين مالي يکي کاملا از طريق ارزش ويژه (Equity) صورت مي‌گيرد؛ در حالي که ديگري از ترکيبي از ارزش ويژه و استقراض استفاده مي‌کند.

حال فرض کنيد که خانم Eا، 10درصد از شرکتي را که به طور کامل از طريق ارزش ويژه تامين مالي مي‌گردد، بخرد؛ يعني وي 10درصد از سهام در دست سهامداران اين شرکت را خريداري مي‌کند. آقاي D نيز 10درصد از شرکت دوم را خريداري مي‌کند؛ يعني وي 10درصد از سهام و 10درصد از اوراق قرضه شرکت دوم را ابتياع مي‌کند.

خانم E و آقاي D در قبال اين سرمايه‌گذاري، چه چيزي کسب مي‌کنند؟ خانم Eا، 10درصد از کل سود شرکت اول را مطالبه مي‌کند؛ اما در شرکت دوم، صاحبان ديون بايد پرداخت‌هاي بهره‌اي را پيش از آن که سهامدارها، مابقي سود را به دست آورند، دريافت کنند. بنابراين آقاي D پس از کسر بهره وام‌ها 10درصد از سود را بابت سهامي که در اختيار دارد، دريافت مي‌کند؛ اما از آن‌جا که 10درصد از اوراق قرضه نيز به آقاي D تعلق دارند، وي 10درصد از سودي را که به شکل بهره پرداخت مي‌شود نيز دريافت مي‌کند. دريافتي خالص آقاي Dچقدر است؟ وي، همانند خانم Eا، 10درصد از کل سود شرکت را به خود اختصاص مي‌دهد.

M & M بر پايه اين استدلال معتقد بودند که دو شرکت فوق از ارزش دقيقا يکساني برخوردار هستند. ارزش شرکتي که کاملا از طريق ارزش ويژه تامين مالي شده باشد، برابر است با ارزش سهام در دست سهامداران آن.

همچنين ارزش شرکتي که هم سهام و هم اوراق قرضه منتشر کرده، برابر است با ارزش سهام در دست سهامداران و ديون متعلق به صاحبان اوراق قرضه.

از آن جا که اين شرکت‌ها، از لحاظ ميزان سود کل و نيز از نظر ميزان تقسيم سود تفاوتي با هم ندارند، لذا آقاي D و خانم E، مقادير مشابهي را بابت دارايي‌هايشان پرداخت خواهند کرد.

M&M در ادامه نشان دادند که اگر اين دو شرکت‌ ارزش کاملا يکساني نداشته باشند، سفته بازان مي‌توانند با فروش دارايي‌هاي خود در شرکتي که بالاتر از ارزش واقعي اش ارزشگذاري شده و خريد شرکتي که پايين‌تر از قيمت واقعي‌اش ارزشگذاري شده، سود تضمين شده عاري از ريسکي را کسب نمايند.

اين قضيه را که نسبت استقراض به ارزش ويژه، با ارزش شرکت ارتباطي ندارد، قضيه بي‌ارتباطي irrelevance proposition مي‌نامند.

بسياري از کارشناسان، بلافاصله قضيه بي‌ارتباطي را رد کردند؛ زيرا فرضيات محدودکننده آن با دنياي واقعي تناسبي نداشت. در سال1963، موديلياني و ميلر با تمرکز بر استقراض شرکت‌ها، بحث خود را به طور مشخص به سوي تعيين ماليات‌هاي شرکتي سوق دادند.

تحت قوانين مالياتي فعلي پيش از محاسبه مالياتي که شرکت‌ها بايد پرداخت کنند، بهره‌هاي پرداخت شده به دارندگان اوراق قرضه از درآمد شرکت‌ها کسر مي‌شود؛ لذا ماليات شرکتي شبيه اعطاي يارانه بر پرداخت بهره‌ عمل مي‌کند؛ در صورتي که نرخ ماليات شرکتي 34درصد باشد، آن‌گاه به ازاي هر دلار بهره پرداختي معادل 34سنت از مالياتي که شرکت بايد بپردازد، کاسته مي‌شود.

در واقع افرادي که اين بهره را دريافت مي‌کنند، بايد ماليات آن را بپردازند. در مقابل، اگر درآمد شرکت به صورت سود سهام بين سهامداران تقسيم شود، دو بار مشمول ماليات خواهد شد:‌ يک بار در سطح شرکت و بار ديگر در سطح اشخاص.

بنابراين مي‌توان نتيجه‌گيري کرد که هر شرکت براي حداقل کردن ماليات پرداختي و حداکثر کردن سود بايد سرمايه‌گذاري‌هايش را به طور 100‌درصد از طريق قرض‌گيري تامين مالي کند.

اين نتيجه بحث‌برانگيزتر از نتيجه‌گيري مطالعه اول بود. در عالم واقع، شرکت‌ها منابع مالي لازم براي سرمايه‌گذاري‌هايشان را به طور کامل از طريق قرض‌گيري تامين نمي‌کنند.

همچنين الگوهاي خاص و روشني در تصميم‌گيري‌هاي مربوط به تامين منابع مالي وجود دارد. به عنوان نمونه، شرکت‌هاي نوپا در صنايعي که رشد بالايي دارند، به استقراض گرايش کمتري دارند و شرکت‌هايي که دارايي‌هاي ثابت زيادي داشته و در صنايع باثبات فعاليت مي‌کنند، تمايل بيشتري به استقراض دارند.

در مطالعات بعدي در رابطه با ساختار سرمايه و قرض‌گيري شرکت‌ها، به تشريح اين الگوها و توضيح اين نکته تمرکز شده است که چرا شرکت‌ها منابع مالي خود را کاملا از محل استقراض تامين نمي‌کنند.

اقتصاددانان فاينانس، سه عامل ديگر را که ميزان قرض‌گيري براي تامين مالي را کاهش مي‌دهند، برشمرده‌اند. اين سه عامل عبارتند از: ماليات‌هاي شخصي، هزينه‌هاي ورشکستگي و هزينه‌هاي کارگزاري (agency costs).

شرکت‌ها منافع حاصل از قرض‌گيري مشمول سوبسيد دولتي را با هزينه‌هاي اين سه عامل سبک سنگين مي‌کنند. از اين‌رو، اين مدل از ساختار مالي شرکت‌ها را تئوري توازي ايستا (trade-off theory) مي‌نامند.

ميلر در مقاله‌اي که در سال 1977 به نگارش درآورد، نشان داد که در نظر گرفتن صرف ماليات شرکتي نادرست است؛ زيرا در صورتي که دارندگان اوراق قرضه مجبور باشند به خاطر درآمد حاصل از بهره ماليات‌ بپردازند، آن‌گاه انتقال اين بهره‌ها به آنها به منظور پرهيز از پرداخت ماليات شرکتي سبب بهتر شدن وضعيت سرمايه‌گذارها نخواهد شد.

ميلر معتقد بود که به اين خاطر که نرخ ماليات بر عايدي سرمايه‌اي اغلب پايين‌تر از نرخ مالياتي است که به سود سهام و بهره تعلق مي‌گيرد؛ لذا ممکن است شرکت‌ها اوراق قرضه منتشر نکنند تا جمع ماليات پرداخت شده توسط شرکت و سرمايه‌گذارها را کاهش دهند.

به‌علاوه مي‌توان ماليات‌هاي اعمال شده بر عايدي سرمايه‌اي را تا زمان فروش دارايي‌ها به تعويق انداخت و اين خود سبب کاهش بيشتر نرخ ماليات موثر بر عايدي سرمايه‌اي مي‌شود.

نکته مهم تحليل ميلر آن است که در تعيين ميزان بهينه انتشار اوراق قرضه شرکتي، مي‌بايست به رابطه بين ماليات‌هاي شرکتي و شخصي توجه کرد. ميلر ثابت کرد که به علت اين برهم کنش، ميزان بهينه‌اي از انتشار اوراق قرضه براي هر شرکت وجود دارد (که اين ميزان بهينه کمتر از صد‌ درصد است).

اين بدان معناست که تا وقتي که متوسط اوراق قرضه در سطح يک اقتصاد بهينه است قضيه بي‌ارتباطي در مورد ميزان اوراق قرضه هر شرکت صادق خواهد بود.

علاوه‌بر اين، آشفتگي‌هاي مالي يا هزينه‌هاي ورشکستگي شرکت‌ها را از اتکاي کامل به اوراق قرضه باز مي‌دارد. هزينه‌هاي آشفتگي مالي، دو شکل آشکار و ضمني دارند.

هزينه‌هاي آشکار آشفتگي مالي، شامل پرداخت‌هاي صورت گرفته به وکلا، حسابدارها و ديگران براي تشکيل پرونده جهت حفاظت در مقابل طلبکارها (مطابق منشور 11) يا براي تسويه حساب‌هاي شرکت مي‌باشد. اين هزينه‌ها مي‌توانند در مورد بخش قابل‌ملاحظه‌اي از دارايي‌هاي شرکت وجود داشته باشند.

به‌علاوه شرکت‌ها، هزينه‌هاي غيرمستقيم ورشکستگي را نيز مدنظر قرار مي‌دهند. اين هزينه‌هاي غيرمستقيم شامل هزينه‌هاي مربوط به کم بودن موجودي انبار، افزايش هزينه‌هاي تامين مواد اوليه از سوي توليدکنندگاني که نگران آن هستند که مبادا شرکت در ماه آتي، صورت حساب‌هايش را پرداخت نکند و هزينه از دست دادن مصرف‌کنندگاني که خواهان برقراري رابطه‌اي بلندمدت با شرکت هستند، مي‌باشد.

بي‌ميلي مسافران به خريد بليت هواپيما از شرکت‌هاي هواپيمايي که با مشکلات مالي روبه‌رو بوده يا در شرايط منشور 11 قرار دارند، به طور مشخص، نشان‌دهنده اين هزينه‌هاي غيرمستقيم است.

هزينه‌هاي آشفتگي مالي، سبب کاهش اضافه رفاه سرمايه‌گذاران شرکت مي‌شود؛ چرا که در اثر اين مشکلات، جريان‌هاي نقدينگي که نهايتا به سهامدارها و دارندگان اوراق قرضه پرداخت مي‌شود، کاهش مي‌يابد. به طور مشخص سرمايه‌گذارها ترجيح مي‌دهند که شرکت‌ها با مشکلات و تنگناهاي مالي روبه‌رو نشوند تا اضافه رفاهشان کاهش نيابد.

واضح است که هرچه شرکت اوراق قرضه بيشتري را مورد استفاده قرار دهد احتمال ورشکستگي آن نيز افزايش مي‌يابد. با افزايش بهره اوراق قرضه، احتمال آن که پرداخت اين بهره‌ها نکول شود بالا مي‌رود. در واقع اين هزينه‌ها سبب مي‌شوند که شرکت از به جريان انداختن ميزان زياد اوراق قرضه، خودداري ‌کند.

سومين عاملي که استفاده از اوراق قرضه را محدود مي‌سازد، هزينه‌هاي کارگزاري است. مايکل جنسن و ويليام مکلينگ، در مقاله‌اي که در سال 1976 به نگارش درآورند، تفاوت‌هاي ميان شرکتي را که کاملا در مالکيت مديرش مي‌باشد، با شرکتي که دارايي‌هاي آن در تملک مديران و افراد خارج از شرکت است، برشمردند.

در حالت دوم، مديران به مثابه کارگزاران سهامداران خارج از شرکت عمل مي‌کنند. اين کارگزارها مي‌بايست شرکت را در راستاي حداکثرسازي ارزش آن، مديريت کنند؛ اما ممکن است مديران، کارگزاران خوبي نباشند و به جاي آن که در راستاي منافع سهامدارها تصميم‌گيري کنند، برخي از تصميماتشان را برپايه منافع خود قرار دهند. لذا هر چه ميزان تامين منابع مالي از محل اوراق قرضه بيشتر باشد، ميزان تراکم ارزش ويژه تحت اختيار مديرها بيشتر شده و تضاد منافع ميان سهامداران و مديران کمتر خواهد بود.

با اين حال، هزينه‌هاي کارگزاري در روابط ميان سهامدارها و دارندگان اوراق قرضه نيز وجود دارد. سهامدارها، از طريق مدير اين حق را دارند که اغلب تصميمات مربوط به چگونگي عملکرد شرکت را اتخاذ کنند.

بدهي شرکت به دارندگان اوراق قرضه، عبارت است از پرداختي ثابتي معادل ميزان پول قرض داده شده به شرکت به‌علاوه بهره مربوط به اين مبلغ. سهامدارها سياست‌هايي را به کار مي‌گيرند که به بهاي متضرر شدن دارندگان اوراق قرضه به نفع خودشان تمام مي‌شود.

در حالتي که مشخص نباشد که آيا شرکت از جريان نقدينگي کافي براي پوشش دادن پرداخت‌هاي مربوط به اصل وام و بهره آن برخوردار است يا خير، احتمال انجام اين‌گونه رفتارها بيشتر مي‌شود.

آشکارترين اقدامي که ممکن است سهامدارها در راستاي منافع خود انجام دهند، اين است که تمامي دارايي‌هاي شرکت را به عنوان سود سهام، به خود پرداخت کنند تا زماني که شرکت قادر به بازپرداخت بدهي‌هايش نيست، هيچ چيزي براي پرداخت به صاحبان اوراق قرضه وجود نداشته باشد. همچنين، ممکن است سهامدارها استراتژي‌هاي زيرکانه‌تري را دنبال کنند.

يکي از اين استراتژي‌ها، انتقال ريسک نام گرفته است. آوردن مثالي از راگبي، اين مفهوم را به خوبي تشريح مي‌کند. وودي‌هايز، مربي افسانه‌اي تيم راگبي دانشگاه ايالتي اوهايو، مي‌گويد که وقتي بازيکني توپ را پاس مي‌دهد، سه اتفاق ممکن است رخ دهد و دو تا از اين سه اتفاق، ناخوشايند هستند.

اين ديدگاه وي در يک بازي نزديک مناسب به نظر مي‌رسد به اين معنا که در چنين بازي، بهترين کار آن است که محتاطانه بازي کرده و از انجام بازي پرخطر دوري کرد. اما در صورتي که تيمي در کوارتر چهارم بازي، سه Touchdown (کاشتن توپ در آن سوي دروازه حريف در بازي راگبي.م.) عقب باشد تقريبا قطعي است که اتخاذ استراتژي محتاطانه سبب پيروزي آن تيم نخواهد شد، بلکه بايد پاس‌هاي بلند داده شود.

درست است که شايد توپ در اين ميان توسط بازيکنان حريف متوقف شده يا اصلا به دروازه آنها نرسد، اما اگر قرار باشد تيمي به هر حال بازنده باشد، باخت با اختلاف بيشتر چندان تفاوتي به حال آن تيم نخواهد کرد.

اين مثال چه ارتباطي با سهامدارها و صاحبان اوراق قرضه دارد؟ اگر احتمال اين که شرکت بتواند تعهدات خود را عملي بسازد کم باشد و سهام آن بي‌ارزش گردد، آن‌گاه سهامدارها پاس بلند خواهند داد؛ يعني ريسک اقداماتي را مي‌پذيرند که در صورت موفقيت، بازده و پاداش بزرگي به همراه خواهند داشت، اما در عين حال، احتمال شکست آنها نيز زياد است.

در صورتي که اين پروژه‌ها با شکست روبه‌رو شوند، صاحبان اوراق قرضه متضرر خواهند شد، اما وضعيت سهامدارها بدتر نخواهد شد، زيرا مطالبات آنها قبلا هم بي‌ارزش بوده است. اما در صورتي که پروژه به موفقيت بينجامند برنده‌هاي اصلي، سهامدارها خواهند بود.

استراتژي سومي که براي دارندگان اوراق قرضه گران تمام خواهد شد، سرمايه‌گذاري ناکافي از سوي سهامداران است. در صورتي که احتمال آنکه شرکت نتواند تعهدات خود به دارندگان اوراق قرضه را برآورده سازد بالا باشد، سهامدارها تمايلي به سرمايه‌گذاري در طرح‌هاي پول‌ساز نخواهند داشت.

دليل اين امر، آن است که احتمالا، هر گونه سود حاصل از پروژه‌هاي جديد، به جاي آن که به سهامدارها بازگردد، به دارندگان اوراق قرضه خواهد رسيد. در حالي که با اجراي اين پروژه‌ها، صاحبان اوراق قرضه از موقعيت بهتري برخوردار مي‌شوند، سهامدارها تمايل چنداني به پرداخت به پول به نفع آنها نخواهند داشت.

هرچه شرکت، اوراق قرضه و بدهي‌هاي بيشتري داشته باشد احتمال اتخاذ اين سه استراتژي، يعني توزيع سود سهام قابل‌توجه، انتقال ريسک و سرمايه‌گذاري ناکافي بيشتر خواهد شد.

قرض‌دهنده‌ها نيز از اين نکته آگاهند. از اين‌رو، سياست‌گذاران بنگاه زماني که مي‌خواهند قرض دهنده‌هاي بيشتري را جذب کنند سازوکاري طراحي مي‌کنند تا قرضگيري بنگاه محدود شود.

به عنوان مثال، منتشرکنندگان اوراق قرضه به منظور محدود ساختن اين اقدامات از سوي سهامداران، تعهدهاي اوراق قرضه (Bond (covenants را به خريداران اوراق قرضه ارائه مي‌کنند (که بر اساس آن منتشرکننده اوراق قرضه به خريداران اوراق قرضه تعهدات خاصي مي‌دهد.م).

اما اين‌گونه قراردادها و پيمان‌نامه‌ها، نمي‌توانند جلوي تمامي اين‌گونه پيشامدها را بگيرند. پيشرفت جالبي که در دهه 1980 روي داد ارائه poison put بود. در دهه 1980 و در واکنش به تملک‌هاي اهرمي (leveraged buyouts) بسياري از شرکت‌ها، سرويس poison put را ارائه دادند تا صاحبان اوراق قرضه در مقابل تملک‌هاي اهرمي محافظت شوند.

طبق امکان poison put، دارندگان اوراق قرضه، از اين حق برخوردار مي‌شوند که در صورتي که استقراض شرکت به شدت افزايش يافته و شانس اين که تعهدات دارندگان اوراق قرضه پرداخت شود کاهش يابد، اوراق قرضه را به شرکت بازگردانند و رقمي بيش از قيمت اسمي اوراق دريافت کنند. اين پيشرفت‌ها، نشان‌گر طبيعت ديناميک مديريت مالي شرکت‌ها است.

برخي از محققين ادعا کرده‌اند که تئوري توازي ايستا، واقعيات تصميم‌گيري‌هاي مالي مديران را به خوبي بازگو نمي‌کند. مدل ديگري که در رابطه با ساختار مالي شرکت‌ها ارائه شده، مدل سلسله مراتبي (Pecking Order) است که براساس آن، مديران تنها در صورتي از منابع مالي بيروني استفاده مي‌کنند که امکان تامين مالي داخلي کافي وجود نداشته باشد.

به‌علاوه، مديران ترجيح مي‌دهند که در صورت امکان و تا جايي که هزينه تامين مالي معقول باشد، به جاي انتشار سهام، اوراق قرضه چاپ کنند. مبناي اصلي اين مدل، آن است که براي مديرها مشکل است که بازار را از ارزش واقعي شرکت آگاه سازند.

اين بدان دليل است که «اطلاعات نامتقارني» درباره ارزش هرگونه اوراق بهاداري که ممکن است توسط شرکت منتشر شود، وجود دارد.

ارزش ويژه، که معادل مطالباتي است که پس از آن که تمامي بدهي‌ها پرداخت شده باشد باقي مي‌ماند، مشمول مشکل اطلاعات نامتقارن مي‌شود. از آن جا که سرمايه‌گذاران بالقوه نمي‌توانند ارزش سهام را به خوبي تعيين کنند، لذا معمولا سهام با قيمتي به فروش مي‌رود که از آنچه به نظر مديران مناسب است، کمتر خواهد بود.

بنابراين، مديراني که به منابع مالي بيروني نياز دارند ترجيح مي‌دهند که به جاي فروش سهام با قيمت پايين، به چاپ اوراق قرضه اقدام کنند.

جان‌ گراهام و کمپل‌‌هاروي (2001) روي مقامات ارشد مالي شرکت‌ها مطالعاتي انجام دادند تا اطلاعاتي را درباره ديدگاه آنان راجع به عوامل تعيين‌کننده ساختار مالي شرکت‌ها گردآوري نمايند. آنها به نکاتي در تاييد هر دو تئوري توازي ايستا و ديدگاه سلسله مراتبي دست يافتند.

با اين حال، اين نکته را نيز خاطرنشان ساختند که آنچه که در واقع اتفاق مي‌افتد، در بسياري از موارد با اين تئوري‌ها همخواني ندارند و اين نکته را مطرح کردند که ممکن است اين تئوري‌ها ناکافي يا بي‌ربط باشد.

در تلاش براي درک عوامل تعيين‌کننده تصميمات مالي شرکت‌ها در آمريکا، قواعد تجربي نيز در ميان شرکت‌ها مورد بررسي قرار گرفته‌اند.

به عنوان مثال، محققين به اين نتيجه رسيده‌اند که شرکت‌هايي که با ماليات نهايي نسبتا بيشتري مواجه‌اند با احتمال بيشتري از اوراق قرضه استفاده خواهند کرد و لذا از سپر مالياتي بهره منتفع مي‌شوند.

از سوي ديگر شرکت‌هايي که سپرهاي مالياتي غيربدهي بيشتري برخوردارند (مثلا مي‌توانند استهلاک را نيز از درآمد مشمول ماليات حذف کنند)، به ميزان کمتري از اوراق قرضه براي تامين مالي استفاده مي‌نمايند.

با اين وجود، شرکت‌هايي که احتمال روبه‌رو شدن با آشفتگي مالي در رابطه با آنها بيشتر است (مثل شرکت‌هاي داراي دارايي‌هاي نامشهود يا داراي جريانات نقدينگي آتي غيرمطمئن) با احتمال بيشتري از اوراق قرضه جهت تامين مالي خود دوري خواهند نمود و بر ارزش ويژه که نمي‌تواند آنها را به سوي ورشکستگي سوق دهد، متمرکز خواهند شد.

علاوه‌بر آن، شرکت‌هايي که هزينه‌هاي کارگزاري بالاتري دارند با احتمال بيشتري بر ارزش ويژه تکيه خواهند نمود (به هريس و راويو، 1991 رجوع شود.)

جالب آن است که بسياري از قواعد مربوط به ساختار سرمايه که در آمريکا وجود دارند در ديگر کشورها نيز يافت مي‌شوند. به عنوان نمونه، ميزان ماليات و قوانين ورشکستگي و هزينه‌هاي آشفتگي مالي عوامل مهمي هستند که در تعيين کل ميزان اوراق قرضه در کشورهاي ديگر هم نقش دارند (راگورام راجان و لوييجي زينگالس، 1995).

آسلي دميرگوک کانت و ووجيسلاو ماکسيموويچ (1999) نشان داده‌اند که شرکت‌هايي که در کشورهاي داراي سيستم قانوني قوي‌تر، به فعاليت مي‌پردازند نسبت به شرکت‌هاي فعال در کشورهاي داراي سيستم‌هاي حقوقي کمتر توسعه يافته، از منابع مالي بيروني و وام‌هاي بلندمدت، بيشتر استفاده مي‌کنند.

محققين در سراسر دنيا به بررسي نظريه ساختار سرمايه و عوامل تعيين‌کننده سياست‌هاي تامين منابع مالي ادامه مي‌دهند. مطالعات و مقايسه‌هاي ميان کشورها، در درک اين که تفاوت‌هاي قانوني و اختلاف‌هاي ميان شرکت‌ها چگونه بر سياست‌هاي تامين آنها تاثير مي‌گذارد به ما کمک مي‌کند.

در حوزه مهم و وسيعي از مطالعات اقتصادي، به بررسي اين نکته که پيشرفت‌هاي مالي کشورها چگونه بر رشد اقتصادي آنها تاثير مي‌گذارد، پرداخته مي‌شود.



حركت به چپ
حركت به راست


بازار بورس تهران

 
http://www.tsetmc.com/Loader.aspx?ParTree=15
 

سازمان بورس اوراق بهادار تهران

 
http://new.tse.ir/
 

سازمان بورس اوراق بهادار تهران

 
http://new.tse.ir/ask-bid.html?cat=cash§ion=bi
 

شركت كارگزاري آبان

 
http://www.abanbroker.com/Farsi/BStatistics/Confir
 

شركت كارگزاري مفيد

 
http://www.mofidbourse.com/Forms/Amardaily.aspx
 

شركت كارگزاري مفيد

 
http://www.mofidbourse.com/Forms/LastPrice.aspx
 

بازار بورس تهران

 
http://www.tsetmc.com/Loader.aspx?ParTree=15
 

بانك ملي ايران

 
http://www.bmibourse.com
 


بازديد کننده گرامي: با توجه به وظيفه پورتال اشتغال در خصوص اطلاع‌رساني جامع در حوزه‌هاي مختلف مرتبط با اشتغال، مسئولين اين پايگاه اطلاع‌رساني آمادگي دريافت مطالب شما شامل؛ مقالات، گزارش‌ها، کتب،و آدرس ساير پايگاه‌هاي اطلاع‌رساني مرتبط جهت ارزيابي و ارائه آن با حفظ حقوق مالکيت معنوي مربوطه بر روي سايت پورتال اشتغال را دارند. در صورت تمايل اطلاعات خود را ارسال نماييد.


 

 

پايگاه اطلاع‌رساني اشتغال كارجو، كارفرما

صفحه اصلي    تماس با ما     ارسال اطلاعات    درباره ما    پرسش و پاسخ

كليه حقوق مادي و معنوي اين پايگاه متعلق به سازمان تجاری سازی فناوری و اشتغال دانش‌‌آموختگان مي باشد

استفاده از اطلاعات با ذكر منبع بلامانع است